1/09/2007
（一）市況反復，估計到農曆年之前也沒什麽可爲了。於是想，不如定下心來，集中心力完成這個博客在2007年的重點開篇之作，“中國基建股的投資價值”，在此之前，精神上減少對股市的參與爲妙。
2006年這個博客，有很多系列性的重點文章，洋洋萬言，包括對美帝國主義的分析，臺灣政治的分析，中國當代政治的分析，在這個過程中，增加了一些分析和思維整理，表達的能力。在這個基礎上，把我一些對中國基建股投資價值想法和看法在此寫下來，也是對這個博客思想性上的拔高。
對我來說，現實上也有很大的意義。預計有家人稍後將給一筆爲數不小（在我看來）的基金代爲操作，也要做點功課。如果是自己的投資，可以亂來，雜亂無章，但是人家的錢，不能不花基本的功夫。
預計該筆金額將於起碼一個月後才到位，乘這段時間，正好理清思路，清晰頭腦。否則，在投入後，身在局中，可能就不能有現在這樣的超然的心態了。而且，我對這個博客的定位是思想性的，文章的內容儘量是義理性的，不要和現實生活，現實利益的東西混在一起。所以乘現在還沒有利益在其中，可以超然一些，客觀一些，純粹就事論事。待到稍後，有利益存在時，就不能寫了，以免把這個博客搞到烏煙瘴氣。
關於基金，我曾有非常慘痛的經驗。前幾年，在投資市場初嘗甜頭後，和友人成立基金，我占大份，負責操作。成立後，由於好面子，急於表現，採取都是高風險的操作，結果大輸特輸，越是想追回來，就越是高風險，惡性循環，變成典型的賭徒心理。很快就把自己的那份輸光了，友人的那份也輸了，要過很長一段時間才能補回給友人。
我想，我那時是世界上最差的基金經理了，因爲不要說投資，連投機都是亂來一氣；但也是世界上最好的基金經理了，因爲沒有一個基金經理會自己承擔全部的損失。但是是自己亂來，所以咎由自取，必須承擔責任。如今自然不會了。首先是家人的錢，沒有任何回報上的要求，保本第一；其次是我想真的是輸了，也不會要自己來負責吧，所以心理上壓力沒那麽大。當然，這次的金額比上次大得多，如果真的要是輸光叫我賠的話，恐怕賣我幾年也賠不起的。
基本上，對於未來這個基金，我是打算以價值投資法操作的：第一，不會涉及任何衍生工具；第二，除了止蝕以外，儘量減少市場操作；第三，只投資自己熟悉的股票和行業。因此，希望能通過這個系列文章，在開始操作前，爲自己的想法做出一個框架，作爲將來操作的基礎。
（二）
言歸正傳，這篇文章，我想探討三個問題：1. 什麽是中國基建股，它的內涵和外延是什麽？2. 影響中國基建股的關鍵因素是什麽？3. 中國基建股的展望。其實第一個問題和第二個問題是一體的，在中國，在資本形成這個範疇，存在這一些獨特的制度性因素和力量，而這些因素和力量，起碼在短期內，是非市場性的。在我看來，在和資本形成相關的行業中，凡是主要受制於這些獨特的制度性因素和力量影響的股票，都可以稱之爲“基建股”。從這個概念出發，基建股的概念不一定是包括公路，鐵路，航運這些的，它的內涵和外延都可以包得很廣。
所以，這篇文章要探討的第一個問題就是，中國基建股的定義。我應該能有一句話，把中國基建股的特質，什麽是基建股，很精要，很規範，很具備操作性意義地說出來，從而形成整個分析框架的基礎。而這句話，我還沒有找到。慢慢想吧，這個系列文章，我想起碼要有十篇以上的，總數在一萬五千字以上，要花一個月的時間才能寫完。在理想的情況下，希望能通過這個系列的寫作和思考，發現一到兩隻類似株洲南車那樣值得長期持有的股票。
（3）
到底什麽是基建？什麽是基本建設？
爲什麽要問這麽奇怪的問題呢？這不像是一個股票分析文章該問的問題啊。而我恰恰認爲，理解到底什麽是基建，才是理解中國基建股的關鍵。在回答這個問題之前，要先介紹我這篇文章的思路。一般來說，股票價值分析法文章的思路應該是：1. 分析宏觀經濟；2. 分析行業；3. 分析個別股票，計算公司的內在價值，再和市值比較，決定它的投資價值。
而我卻不打算這樣做，有三個原因；第一，我的目的和出發點和專業股票分析員不同。股票分析員是要檢視整個市場，他們有義務和責任把所有的行業，所有的股票全部都篩選一次，分別逐個算出他們的投資價值；而在我來說，我的目的只是要找出一隻或最多兩個股票，而只要他們能夠最爲符合基建行業的“共性”，就可以了。
對我來說，首先是要找出這種基建行業的“共性”或核心價值，然後在看那個股票是在最符合這個方向上的，從而值得長期持有。按照這種邏輯，這只股票的行業前景，內在價值，都不是我關注的重點。第二，我不是專業的證券分析員，所以我不會嘗試用什麽ROE，ROA，市盈率的角度去選股，自己去計算這些公司的投資價值；且不說這樣做會被看我這個博客的，在投行，證券行工作的朋友笑掉大牙，這也是吃力不討好的事。
在這裏，我會假設股票市場的資訊機制是有效的（semi-strong），我相信通過我那些在投行，證券行工作的朋友以及他們同行的工作，市場所有可得到的公開資訊已經充分反映在現在的股價上了，所以我根本不用去操什麽心，自己勉爲其難地計算公司的內在價值。在這點上，我必須充分地相信那些在投行，證券行工作的朋友以及他們同行的工作，我也不可能做得比他們更好。
當然，也許偶爾他們的工作會有失誤的地方，沒有恰當地按當時的市場資訊和估值方式，估算出股票的價值。但按照經典的經濟理論，這種失誤，是很快就會被市場更正的。而作爲一個長期價值投資者，是不應該去捕捉這種短期的市場機會，應該留意的長期趨勢。當然，除非這種價格錯置非常明顯，非常離譜，那又另當別論，但這不在這篇文章的討論範圍。
第三，股票真正的投資價值，是在於找出投資主體的失誤。利潤的程度是和投資主體的失誤程度相關的。既然如此，我關注投資主體正確的地方，還不如去關注投資主體可能失誤的地方。而我恰恰以爲，傳統的對基建股的估值分析，對影響基建股真正價值的，非市場因素的分析，是無能爲力的。因此，在宏觀的層面，目前的估值有可能出現系統性的失誤，而找出這種失誤，才是基建股投資的真正價值所在。
舉一個例子。爲了寫這篇文章，昨晚我再去看林森池的“證券分析實務：從港股看國企股”，這本在2004年年尾出版的書，應該是香港最早的，開始系統性地專門分析國企股的經典著作之一。在有關分析國內公路股這個篇節中，短短四頁，可以說到處都是錯漏。在章節前面部分，對國內高速公路行業的描述中，幾乎每一個資料性的陳述，都是錯的，差不多每句都錯，可以說，是完全誤解了這個行業。林森池是香港投資行業的行尊，連他都如此，其他投資分析員對國內基建行業的瞭解，可以想見。在國內公路股的後半部份，林森池按照傳統方式對浙江滬杭甬這家龍頭的公路公司作出估值，這個估值的模型的優劣，我沒有資格去評論。但我覺得意義不大，因爲這只是採用一連串的假設去推論而已，沒有對這個行業的深刻理解，估值模型再精妙，也不過是一個數學遊戲，只有數學上的意義。
事實上，按照林森池的估值，浙江滬杭甬在2004年底的內在價值應該是11元，這當然和它的現價6元的表現相差很遠了。在這裏，我不是想否定林森池的方式，實際上，他的方式才是一個擁資億萬的基金經理應該做的，是王道的做法，但當然不適合我這個只想找出一兩隻股票的小股民了。況且，他在國內公路股這個篇節的一開篇，已經說明了對這個行業的興趣不大，他在書中能在2004年就對國壽作出那麽精要的分析，也是很了不起的。
（4）
回到原來的問題，到底什麽是基本建設？按照1983年由原國家計委頒佈的《關於更新改造措施與基本建設劃分的暫行規定》，基本建設的定義是，“基本建設是指利用國家預算內基建撥款、自籌資金、國內外基本建設貸款以及其他專項資金進行的，以擴大生産能力（或新增工程效益）爲主要目的的新建、擴建工程及有關工作。”這也是我能找到的最規範的定義，以我的理解，內地到現在還是採用這個定義的。這個問題，有什麽意義呢？中國的經濟增長，是由消費，出口，和投資三個部分帶動的，而其中，投資占主要部分，超過百分之五十。
消費，出口，都是市場導向的，是市場因素決定的；但投資，也就是資本形成，是非市場導向的，是“調控”的，當然，這也是中國經濟運行的主要特點。而在調控者，也就是中央政府這只看得見的手看來，全國的基建投資是一個整體，都必須符合整體的發展戰略。
所以，在我看來，對中國基建股投資價值的分析，不能一開始就以基建投資的物理形態，外在表現形式，來按什麽電力，航空，公路，鐵路，航運行業分析。歸根結底的，首先必須考慮的是，以擴大生産能力爲目的的資本形成過程，調控，國家戰略這幾者之間的關係。
在中國，以發改委對基建的參與最深，幾乎什麽事都歸它管。如果你是發改委主任馬凱，你會怎樣理解中國的基建行業？爲了回答這個問題，我們必須畫一張從馬凱眼中看出來的“中國基建圖譜”，把所有的基建行業，涉及部門，之間的關係，放在一張圖中。因爲在他這個“調控者”的眼中，全國一盤棋，所有的基建，投資，都是相關的，一體的。而他制訂出來的政策，必然也是全局性的考慮。惟有去跟隨他的思路，才能真正理解中國基建股在棋盤格局中的位置，才能找出它的投資價值。但我承認，這張圖會很難畫，得花些功夫，不是我坐在這裏隨想隨寫，霹靂啪啦打一輪字就能打出來的，還要做些資料功夫
(5)
對我來說，時日已經無多。我心目中想象的調整應該到了中央金融工作會議後就應該結束了，因爲那時的方向就清晰了，最遲到農曆年。
另外，自己幫人搞的資金已快到位了，開始有了壓力。曾經和投資行業的朋友談過我的想法，做一個中國基建圖譜出來，把所有的相關政策因素，涉及的部委，所有可投資的公司都基建放在一個框架下面，綜合來看。他也很贊同，首先好象從來沒有見過有人用這種思路，總有些新意。另外，是自己想的東西，是否正確不要緊，但最重要的是有了自己的思路和想法，不會盲目。但這又談何容易！
首先我對怎樣做一個這樣的圖譜可以說是毫無頭緒，儘管我見過很多內地的政策性圖譜，從政策理念，涉及單位，到路徑演變，一目了然。但我心目中的這樣圖譜可能比它們還要複雜得多。另外是，要看的資料也非常多。我心目中，起碼得把不同基建行業龍頭公司的招股書全看一遍，不下數十本。但現在連第一本中交集團(1800)都還沒有看完。而且真的是看得頭暈腦漲了。
但我想，這樣的一個圖譜，我是有能力做出來的。只是視乎要花的時間和精力而已。(6)但我又想，是不是要把這樣的圖譜做了出來，這篇文章才能寫得下去呢？我想，實在不必如此，我寫這篇文章是爲了自己，爲了幫助自己思考。如有可能的話，得到一些互動，互相刺激。我沒有責任要把自己想好，想成熟的東西才放上來啊。又不是寫什麽論文，要向任何人交代。寫的純粹就是一個思維過程，這才是博客文章的意義。於是我就想，這篇文章還是開放式的，多線進行吧，想到什麽就寫什麽，雜亂無章地寫。
爲了放心，剛才我又去site meter看了看，還好，現在的日均流覽量還是不超過50，所以我這樣亂寫不用擔心會有太大的影響。我在前面就已經說過，不希望有太多的流覽量，以免影響自己的思想表達。最好不超過日均70，如果超過這個數，我想我可能就要“趕客”了，例如寫更多更長更多字的文章，希望能減少那些不習慣看很多文字的看客。
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